FIX (afiliada de Fitch) subió las calificaciones de la Provincia de Salta

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO “afiliada de Fitch Ratings”, en adelante FIX o la calificadora, subió a ‘BBB+(arg)’ desde ‘D(arg)’ la calificación de largo plazo de la Provincia de Salta (PS) y a ‘A3(arg)’ desde ‘D(arg)’ la calificación de corto luego de ejecutada la reestructuración de los TD con vto. 2024 bajo legislación extranjera (que representan el 60,7% del total de la deuda al 31/12/2020). FIX considera que la PS cuenta con adecuados márgenes operativos, que junto a la reestructuración de deuda se traducen en una buena capacidad de pago, aunque  con moderadas necesidades de refinanciamiento para los años 2025-2027. La perspectiva es 'Negativa' para las calificaciones de largo plazo. Adicionalmente, FIX confirma y retira en ‘D(arg)’ la calificación del TD vto 2024 por USD 350 MM luego de ejecutada la reestructuración de los mismos y lograr una aceptación superior al 75% por lo que estas modificaciones son concluyentes y vinculantes para todos los tenedores, por lo que los títulos TD vto 2024 dejan de existir. Asimismo asigna en ‘BBB+(arg)’ Perspectiva Negativa la calificación a los nuevos TD vto 2027 por USD 357 MM. Por último, FIX subió a ‘BBB+(arg)’ desde ‘CC(arg)’ la calificación del TD Clase 2 y a ‘A-(arg)’ desde ‘CCC(arg)’ la calificación de los TD garantizados con Regalías Hidrocarburíferas. En este último caso la diferencia de un escalón en la calificación se debe a las adecuadas mejoras crediticias y cobertura de servicios, fortaleza jurídica, el bajo peso que representa dentro del stock de deuda al 31/12/2020 (4,7%) y la continuidad en el pago de acuerdo a los términos y condiciones estipulados.

FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN

Suba de calificaciones del emisor: FIX subió a ‘BBB+(arg)’ desde ‘D(arg)’ la calificación de largo plazo de la Provincia de Salta (PS) y a ‘A3(arg)’ desde ‘D(arg)’ la de corto luego de ejecutada la reestructuración de los TD con vto. 2024 bajo legislación extranjera (que representan el 60,7% del total de la deuda al 31/12/2020). FIX considera que la PS cuenta con adecuados márgenes operativos, que junto a la reestructuración de deuda se traducen en una buena capacidad de pago, aunque con moderadas necesidades de refinanciamiento para los años 2025-2027. La perspectiva 'Negativa' para las calificaciones de largo plazo se encuentra alineada a la del sector sub-soberanos de Argentina (ver informe relacionado). FIX considera que el incumplimiento en el que incurrió la PS el 08/02/2021 constituyó un canje forzoso de deuda que derivó en un deterioro de los términos y condiciones originales de los títulos.

Deudas garantizadas: FIX subió a ‘A-(arg)’ desde ‘CCC(arg)’ los TD garantizados con Regalías Hidrocarburíferas debido a las adecuadas mejoras crediticias y cobertura de servicios, fortaleza jurídica, el bajo peso que representa dentro del stock de deuda al 31/12/2020 (4,7%) y la continuidad en el pago de acuerdo a los términos y condiciones estipulados. Estos títulos no fueron incorporados en la reestructuración. FIX considera que la materialidad de esta deuda es baja para la Provincia por lo que no se prevé una acción sobre la misma en el corto plazo, que en caso de producirse sería evaluado como un evento en su momento, y por ello remueve el Rating Watch Negativo y asigna perspectiva 'Negativa' alineada a la calificación del emisor.

TD clase 2: FIX sube a ‘BBB+(arg)’ desde ‘CC(arg)’ la calificación del TD Clase 2. Al 31/12/2020 representa un 0,8% del stock de deuda y continuó amortizando capital e intereses de acuerdo a los términos y condiciones estipulados en los documentos. Estos títulos no fueron incorporados en la reestructuración, y al igual que los garantizados, dada su baja materialidad, FIX no prevé que la PS realice una acción sobre la misma en el corto plazo, que en caso de producirse sería evaluado como un evento en su momento. La perspectiva es 'Negativa'.

Restructuración de deuda: FIX confirma y retira en ‘D(arg)’ la calificación del TD vto 2024 por USD 350 MM. Asimismo asigna en ‘BBB+(arg)’ Perspectiva Negativa a los TD vto 2027 por USD 357 MM. La propuesta de reestructuración se ejecutó el 24/02/2021, con una aceptación del 95.51% del valor nominal de los TD con vto. 2024 en circulación y, al lograr una aceptación superior al 75%, estas modificaciones son concluyentes y vinculantes para todos los tenedores. Este proceso de reestructuración se enmarcó dentro de un complejo contexto macroeconómico fuertemente impactado por la pandemia del COVID19 (Coronavirus) y en el marco de una reestructuración de deuda nacional. 

Entorno operativo debilitado: los importantes desafíos en materia fiscal-financiera se espera podrían derivar en un deterioro de los indicadores de liquidez y de capacidad de pago de los sub-soberanos. Las necesidades financieras se enfrentan a un mercado de crédito voluntario restringido, por lo que en el corto plazo se dependerá de la desinversión financiera, la asistencia nacional, emisión de Letras, aumento de la deuda flotante, y créditos con organismos multilaterales.

Adecuado margen operativo: de acuerdo a datos provisorios, en 2020 se sostuvo el margen en el orden del 5,7% desde un 5,2% en 2019, y se incrementaría levemente en 2021 (7,1%). En 2020 se sostuvo el margen debido a un fuerte incremento de los recursos de origen nacional, pese a una menor dinámica de los recursos propios, mayores presiones por el lado del gasto en el marco del COVID19, y un incremento real de la masa salarial. Para 2021 FIX estima una mejora del margen sobre el supuesto de FIX de una contención real de la masa salarial (0%), y una mejor dinámica de los recursos relacionados con la actividad económica.

Mejora en la capacidad de pago: los servicios de deuda insumieron el 121% del margen operativo en 2019, se sostuvo en el 100% en 2020, pero se reduciría al 73,5% en 2021 debido a la reducción de los servicios como producto de la reestructuración de deuda, y una estimación de un margen operativo constante. Bajo el actual perfil de vencimiento, FIX entiende existe un moderado riesgo de refinanciamiento en el mediano plazo a partir del 2025 hasta 2027.

Moderado nivel de endeudamiento: el peso de la deuda en término de los ingresos corrientes representó un 44,2% en 2019 y se sostuvo en el 42,1% en 2020. El incremento nominal de la deuda se debió fundamentalmente a la variación del tipo de cambio. Respecto a la composición de deuda, al 31/12/2020 el 74% estaba denominado en moneda extranjera, pero el riesgo cambiario está parcialmente mitigado por ingresos vinculados al dólar (regalías).

Adecuada liquidez: en 2018 la PS pudo recomponer sus márgenes, lo que indujo a una notable mejora en la liquidez. FIX estima que dado el resultado financiero provisorio equilibrado en 2020 y los créditos de Nación (Anses y FFDP), la PS sostuvo adecuados niveles de liquidez. No obstante, FIX estima un moderado deterioro en 2021, retornando a valores históricos, bajo el supuesto de un fuerte incremento en la inversión pública (+130% interanual) luego de una sensible contracción nominal en 2020 (-17,7%), y asumiendo el refinanciamiento de los servicios de capital con el Gobierno Nacional.

SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES

Entorno operativo: la calificación del emisor dependerá de la evolución de la flexibilidad fiscal, financiera y sostenibilidad de la deuda en un escenario macroeconómico más adverso como así también del impacto de posibles cambios en el marco regulatorio donde se desenvuelven los entes sub-nacionales y/o nuevas adecuaciones a la normativa vigente en materia cambiaria.

Títulos de Deuda: FIX podría accionar a la baja la calificación de los instrumentos de deuda en caso de que fueran incorporados al proceso de reestructuración de la deuda provincial. Cambios en la calificación de la Provincia también podría impactar sobre la calificación de los títulos en la misma dirección. Adicionalmente, en el caso de los bonos garantizados cambios en la evolución de las mejoras crediticias de los mismos podría afectar positiva o negativamente su calificación.

DETALLE DE LOS TÍTULOS Y CALIFICACIONES                          

INFORMES RELACIONADOS

Provincia de Salta, Feb 09, 2021

Perspectiva sector de sub-soberanos, Sep.17, 2019

El dilema de los sub-soberanos ante la reestructuración Argentina de deuda, Mar.12, 2020

Impacto del COVID-19 en los Sub-soberanos, Abr.02, 2020

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