FIX (afiliada de Fitch Ratings) asignó calificación BBB-(arg) a los Títulos de Deuda a ser emitidos por la Provincia de La Rioja y confirmó las calificaciones vigentes

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO “afiliada de Fitch Ratings”, en adelante FIX o la calificadora, confirma la calificación de largo plazo ‘BBB-(arg)/Perspectiva Estable’ y de corto plazo ‘A3(arg)’ de la PLR, incorporando en el análisis la emisión de la nueva deuda; asimismo, FIX asignó la calificación ‘BBB-(arg)/Perspectiva Estable’ a los TD Clase I y Clase II a emitirse por la Provincia de La Rioja (PLR) por hasta un monto nominal de emisión conjunto de USD 60 millones.

FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN

Calificación Títulos de Deuda (TD): FIX asignó la calificación ‘BBB-(arg)/Perspectiva Estable’ a los TD Clase I y Clase II a emitirse por la Provincia de La Rioja (PLR) por hasta un monto nominal de emisión conjunto de USD 60 millones. Los títulos devengarán una tasa de interés fija y estarán denominados en dólares pero serán integrados y pagaderos en pesos al tipo de cambio estipulado. FIX asumió una emisión de la Clase I por USD 6 y de la Clase II por USD 54 millones. El objetivo de la emisión, considerada Bono Verde, es financiar el proyecto del Parque Solar Arauco I. Los Títulos estarán garantizados con un Fideicomiso en Garantía pasivo que se nutrirá de los flujos provenientes de un PPA entre el Parque Eólico Arauco (PEA) y Compañía Administradora del Mercado Mayorista Eléctrico S.A (CAMMESA) celebrado el 23.01.2023. Dado que los flujos serán redireccionados a la cuenta fiduciaria ante un Evento de Incumplimiento, FIX no consideró una mejora respecto al riesgo emisor puesto que no evita el incumplimiento.

Confirma calificaciones de emisor: FIX confirma la calificación de largo plazo BBB-(arg)/Perspectiva Estable’ y de corto plazo ‘A3(arg)’ de la PLR, incorporando en el análisis la emisión de la nueva deuda. La Calificadora monitoreará los flujos de generación del PEA y del nuevo Parque Solar de modo que a futuro pudieran contribuir a minimizar los riesgos de refinanciación, aunque el análisis actual consideró sólo el riesgo emisor. FIX entiende que por el momento la Provincia no se ve afectada por la Comunicación “A” 7782 debido a que no posee vencimientos de capital durante 2023; de extenderse a los vencimientos de capital de 2024, FIX analizará el evento y sus potenciales implicancias.

Venta de un parque eólico: en diciembre de 2022 la PLR vendió el proyecto eólico dentro del programa Renovar 1 del PEA por USD 171 millones. El producido de la venta se usará para culminar en parte con las inversiones del proyecto eólico Arauco II etapa 3 y 4, aportar fondos para Ia etapa 5 y 6 y el Proyecto Arauco Solar I. FIX entiende que la venta de un proyecto que estaba generando flujos a uno que generaría en el futuro resulta en el aumento del riesgo de refinanciación para el período 2025-2027. Sin embargo, FIX seguirá el plan de ejecución de las distintas etapas y del Parque Solar que de darse en los tiempos esperados pudiera amortiguar este riesgo con una mayor calce de flujos para los servicios de deuda.

Alta dependencia a los Aportes del Tesoro Nacional: el desempeño operativo de la PLR está fuertemente condicionado a la dependencia de los Aportes del Tesoro Nacional (ATN), exponiéndola a una mayor volatilidad en sus cuentas públicas y un bajo nivel de autonomía operativa. FIX no prevé cambios significativos para el mediano plazo en esta dinámica, que se consolida como una característica estructural. Al 31.12.2022 los ingresos por transferencias discrecionales se incrementaron 78,8% anual y representaron un 17,0% de los ingresos corrientes, superando al 14,2% promedio histórico registrado en el período 2017-2021.

Márgenes operativos muy volátiles: la Calificadora espera para el cierre del 2023 un margen del orden del 10% (-3,2 p.p. anual), contextualizado en el marco macroeconómico que prevé FIX de elevada inflación, merma en el nivel de actividad y una dinámica de los gastos operativos procíclica a la estacionalidad electoral Asimismo, la Calificadora estima que a mediano plazo los márgenes convergerán a un nivel estructuralmente histórico inferior.

Riesgo de refinanciación: la reestructuración de pasivos en el 2021 permitió reducir la carga de los servicios de deuda para el bienio 2022-2023. No obstante, de acuerdo a los supuestos de FIX a mediano y largo plazo, la Calificadora estima un aumento significativo en el riesgo de refinanciamiento a partir del 2024 condicionado por márgenes operativos moderados y similares a la media histórica y/o por acotados flujos generados por el PEA destinados al repago de deuda. La emisión en el mercado internacional tuvo la intención de financiar la ampliación del PEA, pero el retraso en la puesta operativa del mismo impactó en la falta de generación de los flujos, como así también la necesidad de inversiones para terminar los proyectos. La Calificadora seguirá de cerca las necesidades financieras para la culminación del proyecto y el nivel de generación que pudiera colaborar a contar con un flujo adicional necesario para el repago de la deuda. De la misma manera monitoreará el proyecto Arauco Solar I, cuyos flujos futuros solventarán el repago de la nueva deuda, más allá que las deudas estén en cabeza de la Provincia. A la fecha estos flujos no fueron incorporados en los escenarios de sensibilidad.

Moderado endeudamiento aunque composición desfavorable: la Provincia planea emitir en el mercado local una deuda por hasta USD 60 millones, cuyo peso relativo no será preponderante en el nivel de apalancamiento dado el actual atraso cambiario. No obstante, FIX considera que la capacidad de pago de la PLR se verá más desafiante por el escenario macroeconómico que espera FIX a mediano plazo y los mayores servicios de deuda contemplando este nuevo endeudamiento. - El nivel de apalancamiento fue del 39,2% de los ingresos corrientes al 31.12.2022 frente a un 42,5% en el  2021, con un 91,1% de la deuda consolidada denominada en moneda extranjera. Este porcentaje viene en ascenso y genera un riesgo cambiario que no podrá minimizarse si no comienza a tener ingresos asociados al dólar de libre disponibilidad de parte del PEA y el Parque Solar. No se esperan cambios en la composición de la misma.

Razonable posición de liquidez: el gasto en personal (medido como masa salarial) fue aproximadamente del 89,9% anual. Este indicador no necesariamente presenta una relación directa con el aumento neto salarial del personal público, aunque constituye un buen estimador y se espera que a fines del 2023 comience cierta recuperación real que pudiera tener impacto en los márgenes, aunque los mismos se mantienen holgados en relación al histórico. La Provincia mostró una posición de liquidez del orden del 4,2% de los ingresos totales acumulados al 31.12.2022, saldo similar al registrado al cierre del 2021 y se estima que se sostenga al cierre del 2023. Este indicador fue reprocesado por FIX considerándose únicamente la liquidez en caja y bancos.

Estructura económica dependiente de la administración pública: la PLR presenta una economía con una actividad de bajo valor agregado y una importante participación del empleo público, lo que condiciona aún más la limitada autonomía financiera de la Provincia. FIX opina es necesario que al esfuerzo del sector público se le complemente una actividad privada más dinámica y de mayor valor agregado.

SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES

Comunicación “A” 7782 del BCRA: FIX monitoreará las limitaciones que pudieran existir al acceso al MULC para el pago de las deudas de la Provincia en moneda extranjera, en caso de extenderse el alcance de la normativa a los vencimientos de capital de 2024 y no existieran herramientas financieras para poder cumplir con los compromisos. Esto sería considerado un evento y podría derivar en una acción de baja de las calificaciones.

Desempeño presupuestario y capacidad de pago: la calificación del emisor dependerá de la evolución de la flexibilidad fiscal, financiera, sostenibilidad de la deuda sobre la base final de los términos y condiciones que se administre una nueva deuda, como así también del impacto de posibles cambios en el marco regulatorio donde se desenvuelven los entes sub-nacionales y/o nuevas adecuaciones a la normativa vigente en materia cambiaria.

Evolución PEA y Parque Solar I: en caso que las necesidades financieras para la culminación del proyecto sean superiores a las previstas y/o los flujos generados por los proyectos no fueran suficientes para reducir el pago de la deuda en dólares de la PLR, podría incrementarse el riesgo de refinanciación en los años de mayor carga de deuda y así derivar en acciones a la baja de las calificaciones.

Detalle del título y calificaciones:

Relación con los Medios

Diego Elespe

Head Comercial y de Desarrollo de Negocios

+5411 5235-8100/10

INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE
FIX utilizó el Manual de Calificación de Finanzas Públicas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).

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