Finanzas Corporativas
FIX confirmó en “BBBpy” la calificación de emisor de Villa Oliva Rice, en “pyBBB” la calificación de los bonos del PEG USD1 y revisió la Tendencia a Estable desde Sensible.
FIX (afiliada de Fitch Ratings) – en adelante FIX – confirmó en la categoría “BBBpy” a la calificación de Emisor de Villa Oliva Rice (VOR), a la vez que confirmó en la categoría “pyBBB” a los Programas de Emisión Global USD1 y USD2, en conjunto con las emisiones del Programa USD1 Serie 2 y 3. Adicionalmente, FIX revisó la Tendencia a Estable desde Sensible.
FACTORES RELEVANTES
La calificación contempla la elevada flexibilidad financiera de la compañía a partir del fuerte soporte financiero que brindan los accionistas, en particular RICE PARAGUAY S.A., cuyo accionista principal es Washington Cinel. Adicionalmente, la calificación incorpora la volatilidad de los flujos operativos relacionados a la actividad y al sector, junto a las elevadas necesidades de capital de trabajo y el elevado nivel de endeudamiento. Por su parte, el cambio de Tendencia a Estable refleja la expectativa de que la compañía pueda mejorar su posición de liquidez y hacer frente a los vencimientos de corto plazo con una mejor utilización de las garantías existentes, junto con una mejora en la generación de flujos a partir de las inversiones realizadas en 2022 y un contexto operativo menos volátil al de 2022, donde impactaron las condiciones climáticas adversas, incrementos de costos logísticos, problemas con el suministro de energía, incremento de la inflación y tasas de interés.
RICE PARAGUAY S.A., accionista principal de la compañía con una tenencia del 80% del paquete accionario, y perteneciente al reconocido empresario brasilero Washington Umberto Cinel, ha jugado un rol fundamental en la mejora de la estructura de capital que ha experimentado la compañía, no sólo mediante capitalizaciones que rondaron los USD 5.5 millones en los últimos 3 años, sino también pasando a ser el deudor de la deuda con garantía hipotecaria que la compañía mantenía con el banco Itaú por aproximadamente USD 23 millones, que le hubieran requerido a VOR durante 2021 desembolsos de hasta USD 10 millones. Para garantizar la deuda, previamente el accionista tomó posesión de una parte de campos que pertenecían a VOR y suscribió un contrato de arrendamiento con VOR a 10 años de plazo para que ésta continúe operándolos. A su vez, la compañía ha conseguido hacer un uso más eficiente de las garantías hipotecarias que se encontraban instrumentadas en un fideicomiso en garantía, cancelando la deuda con los beneficiarios originales, asignando nuevos beneficiarios, lo que le permitió incrementar las líneas de créditos disponibles y financiar los USD 12 millones de inversiones desembolsados durante 2022.
Si bien, la compañía evidenció el último año un contexto operativo desafiante dado el incremento de costos de los agro-insumos, de combustibles y logísticos junto a una sequía que afectó la cantidad y calidad de los cultivos, sumado a la falta de energía, pudo completar el plan de inversiones proyectado. La mayor capacidad de procesamiento y almacenaje en el segmento industrial, y las mayores hectáreas proyectadas junto rendimientos más normalizados le podrían significar en 2023 un nivel de ventas mayor a USD 34 millones con un nivel de EBITDA mayor a USD 5.5 millones, aunque mayores necesidades de capital de trabajo.
La compañía se encuentra expuesta a variaciones en los precios y rindes del arroz y sus derivados, factores climáticos y requerimientos de capital de trabajo. Los menores márgenes de EBITDA experimentados en 2022 por incrementos de costos, sumado a un nivel de inversiones elevado le significaron Flujos de Fondos Libres (FFL) negativos en 2022, los que podrían ser revertidos en 2023, dada los menores montos de inversiones proyectadas a pesar de los mayores requerimientos de capital de trabajo en 2023.
El negocio del arroz es fuertemente cíclico con elevadas necesidades de capital de trabajo en épocas de siembra. El precio varía según las necesidades de los procesadores y se comercializan en el mercado spot, dado que no existen mercados de futuros desarrollados que permitan cerrar posiciones con antelación, lo que le quita certidumbre al productor.
FIX considera en su calificación la elevada participación de operaciones y transacciones con partes relacionadas. A diciembre 2022 VOR presentaba, pese a la reciente disminución, créditos con entidades relacionadas en torno a USD 23.3 millones (92% de los cuales son créditos no corrientes). Sin embargo, la compañía formalizó mediante un acuerdo firmado en diciembre 2021, el repago de los préstamos e intereses por cobrar con los accionistas de USD 15.6 millones en 10 pagos anuales, los cuales serán cancelados mediante rescate de acciones. A su vez, el remanente pertenece a un crédito a largo plazo contra Rice Paraguay S.A. que será amortizado en partes iguales a 4 y 10 años.
Villa Oliva Rice presenta una estructura de capital con un 36% de deuda, en línea con el promedio de los últimos 2 años. Sin embargo, dados los flujos operativos que genera, ese nivel de deuda le significa un elevado apalancamiento en términos de EBITDA. Si bien, la compañía redujo fuertemente su nivel de deuda desde el período 2018-2020, el apalancamiento en relación al EBITDA sigue siendo elevado, de 6.0x de Deuda a EBITDA al cierre de 2022, el cual FIX no espera que se reduzca significativamente los próximos años.
La compañía evidenció en los últimos ejercicios una acotada liquidez, la cual mejoró transitoriamente al cierre 2021. A diciembre 2022, la compañía presenta un elevado nivel de vencimientos de corto plazo, en torno a los USD 17.1 millones, los cuales una parte ya se han cancelado y el resto se estima podrían ser renovados. FIX espera que la compañía pueda cancelar la deuda de corto plazo sin garantía y renueve automáticamente las deudas garantizadas, a la vez que espera que la compañía pueda estirar vencimientos mejorando la estructura de deuda.
SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN
La calificación está sustentada en el continuo soporte que la compañía ha tenido de sus accionistas en el pasado y la expectativa de que el mismo se mantenga a futuro, a la vez que contempla que la compañía pueda avanzar en estructurar su deuda mayormente en el largo plazo haciendo una utilización efectiva de las garantías disponibles y mejorando su posición de liquidez.
Una generación de flujos más estable vinculado a mayor participación de la industria por mayor procesamiento de arroz, con menor exposición a riesgo climático, que permitan sostener de forma consistente niveles de apalancamiento neto menor a 3.0x podría significar mejoras de calificación.
Adicionalmente, en función de la volatilidad de los flujos operativos y la baja previsibilidad de los mismos, amortizaciones de deuda, principalmente con el mercado de capitales, que concentren vencimientos importantes en relación a la generación anual de flujos, podría derivar en una baja de calificación. Asimismo, una estrategia de crecimiento acelerada que eleve los requerimientos de deuda elevando los ratios de apalancamiento podría significar bajas de calificación.
INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE
FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).
El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra web "www.fixscr.com".
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