FIX bajó la calificación de Generación Mediterránea a CC(arg) y asignó Rating Watch Negativo

FIX SCR (afiliada de Fitch Ratings) – en adelante FIX – bajó la calificación de Emisor de Largo Plazo de Generación Mediterránea S.A. (GMSA) y de las ON no garantizadas, vigentes y calificadas por FIX a Categoría CC(arg) desde Categoría BBB+(arg). Asimismo, bajó la calificación las ON garantizadas, vigentes y calificadas por FIX a Categoría CCC(arg), desde Categoría A-(arg). Por otra parte, bajó la calificación de Emisor y las ON de corto plazo vigentes y calificadas por FIX a Categoría C(arg) desde Categoría A3(arg). Además, bajó a Categoría CC(arg) desde Categoría BBB+(arg) la calificación de las ON no garantizadas de largo plazo y bajó a Categoría C(arg) desde Categoría A3(arg) la calificación de las ON de corto plazo calificadas por FIX, emitidas por la Albanesi Energía S.A. Finalmente FIX asignó Rating Watch (alerta) negativo a todas las calificaciones.

Factores relevantes de la Calificación

Si bien el 24 de abril de 2025, la compañía había publicado en CNV los Avisos de Pago de la amortización de intereses de las ON que operaba el 5 de mayo y FIX confirmó las calificaciones vigentes el 28 de abril; con posterioridad, el 30 de abril de 2025, la empresa publicó un Hecho Relevante manifestando que no afrontará los mencionados pagos en la fecha de vencimiento (5 de mayo de 2025). Las ON y los montos de intereses involucrados son: ON Co-Emitidas Clase XXXIX (internacionales) por un monto de USD 19.576.165,83; las ON locales Clase XL por USD 87.105,12 y Clase XLI por USD 816.100,55. Asimismo, también manifestó que no afrontará al vencimiento, el pago de intereses las ON emitidas por Albanesi Energía S.A. (absorbida por GMSA) Clase XIX por USD 16.288,36 y Clase XX por USD 622.125,06. Todas las ON tienen vencimiento el 5 de mayo de 2025. Ninguna de las ON mencionadas previamente están calificadas por FIX.

Las ON locales (Clases XL, XLI, XIX y XX) poseen un período de gracia de 10 días hábiles mientras que la ON internacional (Clase XXXIX ) de 30 días corridos. Luego de este plazo, podría gatillarse un Evento de Incumplimiento bajo los términos y condiciones de los títulos. Sin embargo, la compañía se encuentra analizando distintas alternativas de carácter integral, para resolver esta situación a la mayor brevedad posible buscando priorizar la continuidad de sus operaciones y los intereses de los acreedores buscando balancear los vencimientos de deuda con los flujos operativos del 2025 en adelante.

Durante 2024, GMSA logró diversos hitos operativos positivos, como la habilitación comercial del cierre del ciclo Ezeiza, Maranzana y el inicio del contrato de operaciones en Perú obteniendo un EBITDA de USD 144 millones (USD 180 millones consolidados, según datos de la compañía). FIX espera para el 2025, un EBITDA de USD 270 millones con un margen consolidado cercano al 65% con un apalancamiento contra EBITDA en niveles de 5,1x considerando todos los proyectos finalizados. Sin embargo, diversos factores exógenos como la pérdida reconocida por el aumento del valor de la UVA sobre la deuda denominada en dicha unidad, diferencias de cambio derivadas de la devaluación a fines de 2023, así como el acuerdo con CAMMESA de mayo 2024, que implicó el pago de la deuda en bonos y el reconocimiento de la pérdida asociada a la cotización de los mismos, entre otros, generaron necesidades de financiación adicional.

El incremento en los costos de financiación, en especial a fines del 2024 (principalmente por la posición en pagarés), derivaron en una mayor carga de intereses, presionando los flujos y reduciendo la flexibilidad financiera, elevando el ratio de apalancamiento neto en torno a 10x en 2024. Esta situación fue principalmente derivada del impacto de la Res. 58/2024 de la SE que implicó: (i) demoras en los pagos de CAMMESA, (ii) el pago de transacciones de diciembre 2023 y enero 2024 mediante la entrega de bonos soberanos con una quita implícita superior al 50% y, (iii) el no reconocimiento de intereses por los retrasos en los pagos. Esta situación, sumado a las demoras en el inicio de operaciones de las centrales térmicas Ezeiza, Modesto Maranzana y Arroyo Seco, derivó en mayores necesidades de capital de trabajo para las compañías del grupo. FIX consideraba que los vencimientos de deuda durante el 2025 resultaban manejables en función de la trayectoria de los flujos, la buena base de activos de la compañía y la deuda emitida de ON en el mercado local (no calificada por FIX). Sin embargo, con posterioridad al hecho relevante del 30 de abril de 2025, la compañía manifestó haber agotado todas sus líneas de crédito disponibles generándose un estres de liquidez.

La obtención del crédito sindicado por USD 59 millones a 2 años de plazo con una tasa de 8,75% fue destinado principalmente a saldar la posición en pagarés bursátiles, mejorando de esta manera el perfil de vencimientos de deuda.

La compañía completó durante 2024 dos canjes importantes que mejoraron el perfil de vencimientos. En el ámbito local, completó la oferta de canje con aproximadamente 83% de aceptación. De este modo, la compañía emitió USD 52,4 millones, hard dólar, al 9,75%, vencimiento 36 meses; USD 65,1 millones, dólar linked, step-up 6,75%, vencimiento 36 meses; USD 71,3 millones, dólar linked, step-up 6,75%, vencimiento 48 meses; y 21,7 MM UVA, 4%, vencimiento 36 meses. En el ámbito internacional, la compañía emitió USD 354 MM en total, garantizadas, hard dólar, 11%, vencimiento noviembre 2031, de los cuales USD 213 millones corresponden la oferta de canje y USD 141 millones a nuevos fondos aplicados a cancelar el remanente de las ONs internacionales con vencimiento en 2026 y 2027, deuda de corto plazo en pesos y capital de trabajo.

En julio 2024, las compañías informaron sus intenciones de llevar adelante una reorganización societaria donde GMSA absorbería a AESA. Esto significaría una mayor eficiencia operativa, así como también en la estructura corporativa de control del grupo, junto a un manejo uniforme y coordinado de las actividades de AESA, beneficios para sus accionistas, terceros contratantes, socios comerciales, inversores y acreedores, logrando una optimización de costos, procesos y recursos, mediante su unificación en GMSA. La fecha efectiva de la reorganización societaria fue el 1 de enero de 2025.

A diciembre 2024, la deuda de GMSA ascendía a USD 1.370 millones, siendo USD 282 millones la deuda exclusiva aplicada a los proyectos de cogeneración de Ezeiza (en operaciones) y Maranzana (ciclo abierto en operación), mientras que USD 140 millones fueron los aplicados al proyecto de cogeneración Generación Litoral. La caja e inversiones corrientes a la misma fecha, ascendía a USD 21,9 millones, mientras que el ratio EBITDA + Disponibilidades / Deuda de Corto Plazo resultó en 0,6x. Cabe destacar que aproximadamente el 55% de la deuda se encuentra garantizada.

Actualmente FIX califica por GMSA: i) ON locales de largo plazo garantizadas por un total de USD 245,8 millones y por UVA 29,8 millones; ii) ON no garantizadas de largo plazo por USD 217,3 millones y por UVA 66,8 millones; iii) ON no garantizada internacional por USD 74,9 millones y; iv) ON locales de corto plazo por ARS 1.109 millones. Adicionalmente por la fusión por absorción con Albanesi Energía S.A, califica ON locales de largo plazo no garantizadas por USD 131,5 millones y por UVA 25,3 millones.

Los siguientes factores de forma individual o en su conjunto podrían implicar una baja en la calificación:

1.        Si venciera el período de gracia, sin un acuerdo de espera con los acreedores de deuda.

2.        Si llegado un acuerdo con los acreedores, el mismo implique una pérdida en términos de valor actual respecto a los términos y condiciones originales de las ON.

Notas Relacionadas y Metodología Aplicable

FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).

El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra página web www.fixscr.com.

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