FIX (afiliada de Fitch Ratings) subió la calificacion de las ON por hasta U$S 60 MM emitidas por Cledinor

FIX (afiliada de Fitch Ratings), en adelante “FIX”, subió en la Categoría A(uy) desde BBB(uy) a la calificación de la ON por U$S 60 millones emitidas por Cledinor S.A.  La perspectiva es estable.

FACTORES RELEVANTES

La suba considera los fuertes vínculos operacionales y accionarios con su controlante indirecta Marfrig Global Food S.A. e incorpora las mejoras crediticias del grupo. En sept-20, Fitch Ratings subió la calificación de Marfrig Global Food S.A. a ‘BB’/ ‘AA+(br)’ desde ‘BB-‘/ ‘AA(br)’. Además, FIX considera las buenas perspectivas sectoriales debido al aumento del abastecimiento de hacienda en Uruguay, el incremento de la demanda mundial de carne y los crecientes precios internacionales que le permitirán lograr a partir del corriente ejercicio márgenes de rentabilidad en torno a 3%-7%, por arriba del promedio del 1.6% de los últimos 4 años. Adicionalmente incorpora en sus supuestos las inversiones destinadas al incremento de capacidad de faena en el Frigorífico Tacuarembo por USD 50 millones hasta 2023, manteniendo adecuados niveles de endeudamiento y elevada liquidez. La calificación considera además la garantía del flujo proveniente de los ingresos locales.

La calificación incorpora el fuerte vínculo accionario y operativo entre Cledinor y su controlante indirecto, Marfrig Global Foods S.A. la cual le aporta a la compañía una mayor flexibilidad operativa y financiera. El tamaño de las operaciones en Uruguay es reducido en comparación al accionista. Adicionalmente, la deuda de dos subsidiarias (Marfrig Overseas Ltd. y Marfrig Holding B.V.) de Marfrig Global Foods S.A. poseen cláusulas de incumplimiento cruzado por USD 40 millones, a través de la cual si los bonos emitidos por las subsidiarias tuvieran algún incumplimiento, las ON de Marfrig Global se acelerarían. Dicha cláusula dejará de tener aplicación a partir de abril’22 cuando el saldo de ON se reduca por debajo de USD 40 MM.

El Grupo Marfrig en Uruguay es el principal frigorífico de Uruguay con una participación de mercado medido en cantidad de faena de ganado del 27%. El grupo posee una amplia diversificación por región y por productos vendidos. La diversificación geográfica le permite mitigar ciertos riesgos inherentes al sector como el abastecimiento de hacienda, las enfermedades de los animales y las restricciones comerciales.  El acceso a mercados internacionales a través de productos diferenciales de primera categoría le permite lograr precios de exportaciones promedio superiores a los de la industria.

La calificación contempla la volatilidad de flujos operacionales inherentes al sector. La actividad ganadera demanda importantes niveles de capital de trabajo, con un ciclo del negocio de alrededor de dos años. El clima, la accesibilidad al ganado, los precios internacionales de la carne, las restricciones comerciales y la fluctuación del tipo de cambio en Uruguay impactan en el flujo operativo del sector y del grupo Marfrig. En el año móvil a mar-21, el flujo generado por operaciones (FGO) de la compañía fue de USD 14 MM (Vs. USD 17 MM en mismo periodo a mar-20) que junto al capital de trabajo negativo por USD 49 MM, inversiones por USD 4 MM, generó un flujo de fondos libre negativo de USD 39 MM que financió con endeudamiento adicional. Desde 2022 se espera que genere FFL negativos debido a las importantes inversiones planificadas y la política de distribución de dividendos.

El grupo se encuentra en proceso de incrementar la capacidad instalada en el Frigorífico Tacuarembó. La inversión será de USD 50 millones en un periodo de 3 años que se financiará con capital propio y acceso a líneas bancarias. El apalancamiento en términos relativos no aumentaría dada la positiva evolución esperada del EBITDA.

A mar-21, la deuda financiera era de USD 92 MM con un ratio deuda/EBITDA de 2.3x. FIX espera que en los próximos años el ratio registre niveles promedio de 2x. Las Obligaciones Negociables representan el 50% del endeudamiento financiero y están garantizadas por un fideicomiso en garantía y pago, cuyo activo subyacente son los créditos cedidos por las ventas realizadas en el mercado local (sin tener en cuenta las ventas entre los propios fideicomitentes). Adicionalmente la incorporación de la cuenta de reserva permite cumplir con las condiciones de endeudamiento y cobertura, a mar-21, la cuenta reserva era de USD 2,5 MM aproximadamente y el servicio de deuda es por USD 2,36MM. A mar-21, la caja e inversiones corrientes ascendían a USD 39 MM, sin incluir fondos en la cuenta reserva por USD 2,5 MM y cubren en 0.75x los vencimientos de corto plazo (USD 52 MM). A mar-21, el ratio consolidado de Deuda Neta/EBITDA (sin considerar la cuenta reserva) resultó en 1.3x que compara con 4.7x en sept-20.

SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN

Los factores que individualmente o en conjunto podrían derivar en una baja en la calificación las ON de Cledinor son:

• Un mayor endeudamiento neto del Grupo en el contexto de un sector desfavorable y un deterioro en el manejo del capital de trabajo, podrían derivar en una baja en la calificación las ON de Cledinor. .Dados los factores cíclicos comentados y el elevado riesgo operacional al que está expuesta la industria y la compañía, la tolerancia a la deuda es baja.
• Cualquier cambio en el vínculo con su controlante o un deterioro crediticio de Marfrig Global Food podría impactar en la calificación de las ON.

INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE

FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante el Banco Central del Uruguay (disponible en www.bcu.gub.uy ).

El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra web "www.fixscr.com".

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