FIX (afiliada de Fitch Ratings) subió calificaciones de los Fideicomisos RG Albanesi X y XI

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO “Afiliada de Fitch Ratings” –en adelante FIX o la calificadora– subió las calificaciones de los Valores Representativos de Deuda Fiduciaria (VRDF) de los Fideicomisos Financieros RG Albanesi X y XI como consecuencia de que FIX subiera la calificación del Grupo Albanesi (Generación Mediterránea S.A. y Central Térmica Roca S.A.) a ‘BBB+(arg)/Estable’ gracias a que mediante diversas transacciones de canjes, enmiendas y consentimiento de los tenedores se logró reducir el riesgo de refinanciación para 2021 y 2022, adaptando además los pagos a las regulaciones cambiarias de la Comunicación BCRA A 7106 y 7230 (ver informes relacionados de las compañías).

A continuación se detallan las acciones de calificación:

FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN

Créditos futuros: el activo subyacente del fideicomiso son créditos futuros originados en contratos de venta y/o transporte de gas natural celebrado entre RGA y determinados compradores. El principal riesgo crediticio de los VRDF está vinculado a la calidad crediticia y la capacidad de RGA de continuar operando y generando los créditos. Se debe de ponderar que el gas es una materia prima indispensable en ciertas industrias lo que minimiza el posible impacto de una caída abrupta de la actividad.

Calidad crediticia del fiduciante: FIX considera que el riesgo crediticio de RGA se encuentra vinculado al negocio de generación del Grupo Albanesi. Si bien RGA no tiene una vinculación societaria con el resto de las compañías del Grupo Albanesi, existe una vinculación estratégica entre RGA y las generadoras al ser parte de la industria energética. Históricamente, RGA ha brindado soporte a las generadoras a través de garantías y préstamos. RGA es la comercializadora líder del mercado con una participación del 22,9% del gas vendido por la industria y un 5,2% del gas consumido por las usinas, con un volumen de producción diaria de 11,2 millones de m³. La compañía cuenta con una cartera atomizada de más de 300 clientes segmentados en diversas industrias (generadores, industria aceitera, envases de vidrio, químicos, distribuidores de gas), con un nivel de morosidad e incobrabilidad muy baja.

Cesión de créditos: la cesión de los flujos futuros de los créditos implica una venta verdadera (“true sale”). Los mismos están al resguardo de posibles ataques de terceros acreedores de la compañía. Sin embargo, FIX consideró que el flujo cedido puede ser parcialmente afectado en caso que la empresa no pueda cubrir sus costos operativos, por ello la relevancia de la calidad crediticia de RGA para la calificación de los VRDF.

Mejoras crediticias: las mejoras crediticias de la estructura permiten una leve mejora respecto del perfil de riesgo del fiduciante para los VRDFA de ambos fideicomisos, como son: i) depósito directo en las cuentas fiduciarias, ii) adecuados niveles de cobertura de los servicios de deuda; iii) la obligación de incorporar nuevos contratos de clientes elegibles en caso de no cumplir con el requisito de cobertura suficiente, y iv) fondos de liquidez. Respecto a los VRDFB del Fideicomisos Financieros RG Albanesi XI, la calificación está en línea con la calificación del grupo dado que se encuentran subordinados en el pago de los VRDFA y no cuentan con el margen de extensión de plazos en su vencimiento legal como los títulos senior que es de 60 días en su vencimiento legal respecto de la fecha teórica de pago.

Depósito directo en las cuenta fiduciarias: todos los compradores afectados al fideicomiso fueron notificados de la cesión y deberán depositar los pagos en la cuenta fiduciaria. El mismo procedimiento sucederá en caso de tener que incorporarse nuevos contratos de clientes adicionales elegibles.

Adecuados ratios de cobertura: los VRDF muestras adecuados ratios de cobertura respecto del flujo de fondos a ceder en ambos fideicomisos y FIX proyecta que estén cercanos a 2,0x (veces) en promedio. El cronograma de pagos de los VRDF más allá del año descomprime en cierta medida los compromisos anuales de los servicios de la deuda respecto al EBITDA de la compañía. Sin embargo el vínculo con la compañía sigue siendo muy fuerte.

Riesgo cambiario en el caso del FF Albanesi XI: FIX evaluó el potencial riesgo cambiario y los recuperos vía nota de débito hasta la fecha de vencimiento final de los VRDF (Enero 2023) y considera que la estructura soporta dicha sensibilización. Las facturas provenientes de los contratos afectados están denominadas en dólares, pero el cobro se realiza mayoritariamente en pesos, al igual que el pago de los títulos, existiendo un potencial riesgo cambiario por un máximo de hasta 90 días por la utilización de diferentes fechas de tipo de cambio entre la generación de la factura y el pago de la misma y el pago de los VRDF. De existir un diferencial pendiente de cobro producto de la variación positiva del tipo de cambio, el mismo se salda por medio de una nota de débito.

Experiencia y muy buen desempeño del fiduciario: TMF posee una amplia experiencia y un muy buen desempeño como fiduciario de diversos activos securitizados. Se encuentra calificado como fiduciario en ‘1FD(arg)/Estable’ por FIX.

SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES

Las calificaciones pueden modificarse en la misma dirección acorde a la evolución crediticia y/o de las operaciones de RGA. A su vez la falta de cumplimientos de sus compromisos bajo la estructura del fideicomiso tal cual se desprende de los documentos de la transacción o por un menor flujo al proyectado de los contratos de compra/venta afectados o de los clientes adicionales elegibles podría impactar en la calificación de los instrumentos.

RESUMEN DE LA TRANSACCION

Rafael G. Albanesi S.A. (RGA o el fiduciante) cedió a TMF Trust Company (Argentina) S.A. (TMF o el fiduciario) derechos creditorios originados en contratos de venta y/o transporte de gas natural celebrados entre RGA y determinados compradores. La cesión implica que los derechos generados, y que se generen, de los contratos suscriptos, o a suscribirse, con los clientes afectados, se destinarán al repago de los valores fiduciarios por hasta su cancelación. Ante el incumplimiento de algún comprador cedido, deberán cederse nuevos contratos con compradores adicionales elegibles de similar plazo y con igual o superior flujo de fondo esperado de cobro a los contratos que reemplacen.

El fiduciario emitió VRDF y los pagos se harán de acuerdo a un cronograma teórico estimado de vencimientos, por lo cual el incumplimiento se producirá si no se canceló la totalidad del valor nominal de los títulos a la fecha de vencimiento final (hasta 15 meses desde la fecha de emisión). Con el producido de la colocación se fonderaron los fondos de liquidez y de gastos.

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INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE

FF RG Albanesi X, May.6.2021

FF RG Albanesi XI, May.6.2021

Generación Mediterránea S.A. (Oct, 5, 2020)

Central Térmica Roca S.A. (Oct, 5, 2020)

Corporates Argentina: Vulnerabilidad ante COVID-19 (Mar. 30, 2020)

Impacto del Coronavirus en Finanzas Estructuradas (Mar.30, 2020)

Fix utilizó el Manual de Calificación de Finanzas Estructuradas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).

Los informes correspondientes se encuentran disponibles en nuestra web "www.fixscr.com".

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