Finanzas Corporativas
FIX baja a A(uy) Perspectiva Negativa las calificaciones de Puertas del Sur S.A.
FIX SCR (afilada de Fitch Ratings) – en adelante FIX – bajó las calificaciones de Emisor de Largo Plazo y de las obligaciones negociables por hasta USD 87 millones emitidas por Puertas del Sur S.A. (PDS) a A(uy) Perspectiva Negativa desde AA(uy) Perspectiva Negativa.
FACTORES RELEVANTES
La baja de calificación responde a una recuperación del tráfico aéreo más lenta de lo esperada (-90% 4Q20 vs. 4Q19), que se espera se mantenga en 2021 ante el recrudecimiento de la segunda ola del COVID-19. La compañía producto de la pandemia tuvo un impacto negativo significativo en su generación de EBITDA durante 2020 (USD 10 MM a dic’20 vs. USD 48 MM a dic´19), que se espera se mantenga para la mayor parte de 2021, lo que derivó en mayores niveles de apalancamiento y presionó sobre la liquidez de la compañía.
FIX mantiene la Perspectiva Negativa a las calificaciones de PDS, la cual refleja la incertidumbre sobre la duración de las consecuencias del COVID 19 y sus efectos en el volumen de pasajeros en los próximos años y consecuentemente en la generación de ingresos de PDS. FIX estima en su escenario base un EBITDA cercano a USD 5 millones para 2021, con una recuperación gradual a partir de 2022.
FIX considera el fuerte vínculo con ACI Airport Sudamérica S.A. (ACI) calificada por Fitch Ratings en escala internacional en “BB+” Perspectiva Negativa. Desde un punto de vista consolidado Puerta del Sur es la única subsidiaria relevante con operaciones y generación de flujo. ACI incluye en sus pasivos USD 180.9 millones (dic’2020) correspondiente a los Bonos con vencimiento en 2032, garantizadas con las acciones de PDS, cuyo repago depende de los dividendos de dicha subsidiaria.
PDS representa la principal puerta de entrada a Uruguay capturando cerca del 85% de total de tráfico aéreo del país con una base de pasajeros histórica cercana a los dos millones. Los ingresos promedio entre 2016 y 2019 (pre pandemia) se ubicaron en torno a los USD 91 millones derivados de ingresos aeronáuticos y comerciales (60%/40%), sustentados en tarifas en dólares con un mecanismo anual de ajustes tarifarios. En el mismo período los márgenes de rentabilidad fueron superiores al 50%, que en conjunto con las reducidas inversiones comprometidas a partir del año 2015 y la distribución de dividendos sostenible, permitieron lograr un flujo de fondos libre positivo promedio cercano a los USD 7 millones.
La deuda consolidada de ACI al 31/12/2020 ascendía a USD 209.2 millones de los cuales la gran mayoría corresponde a las ON emitidas por ACI, la cual no presenta una generación de fondos propia. FIX considera que esto implica un elevado nivel de apalancamiento de ACI estimado en su Caso Base entorno a las 22x para 2021 y reduciéndose a niveles cercanos a 8x en 2022. Adicionalmente ACI presentó al cierre de 2020 Patrimonio Neto Negativo por USD 13.5 millones. El elevado apalancamiento se encuentra mitigado por la estructura de vencimientos de largo plazo en línea con el vencimiento de la concesión, aunque la actual situación puede poner presión sobe la liquidez de corto plazo. A su vez PDS cerró 2020 con una relación deuda/EBITDA de 1.8x (0.4x en 2019), que FIX espera que cierre en torno a 3x en 2021.
Respecto a la liquidez, al 31/12/2020 PDS poseía caja e inversiones liquidas por USD 3.2 MM. La menor generación de ingresos, presionó la liquidez de PDS, ante la amortización parcial de las ON a afrontar este año, cerrando 2020 con un ratio de caja y equivalentes que cubría un 35.8% de la deuda de corto plazo. Ante esta situación la compañía obtuvo un nuevo financiamiento a través de un préstamo bancario por USD 10 millones, equivalente aproximadamente a la amortización de capital e intereses de la ON en 2021, aunque debe incorporarse el canon a pagar y los dividendos a distribuir estimados a distribuir a ACI por USD 6 millones.
SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, derivar en una acción de calificación positiva: incremento constante de volumen de ventas traducido en márgenes de EBITDA superiores a 9.5% de manera consistente; generación positiva consistente de FFL con márgenes mínimos de 3.0%; financiamiento del crecimiento orgánico e inorgánico con flujo interno; indicadores de apalancamiento bruto sostenidamente por debajo de 2.0x.
Factores que podrían, individual o colectivamente, derivar en una acción de calificación negativa: generación negativa sostenida de FFL que genere presiones en la liquidez; indicadores de apalancamiento bruto superiores a 3.5x.
NOTAS RELACIONADAS Y METODOLOGÍA APLICABLE:
FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).
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